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原油价格下跌与世界经济活力

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一、引言

虽然国际原油价格在21世纪前十年整体处于上升周期中,但是近几年开始大幅度下跌。油价从2014年6月的105.79美元/桶降至2016年2月的30.32美元/桶,即使2016年下半年开始油价有所反弹,但时至2018年3月,依然在每桶60美元左右的低位区间附近徘徊。①虽然有观点认为美元走强以及投机基金等货币、金融因素很大程度上引发了此轮油价下跌,但是如此长时间的持续下跌促使我们关注世界实体经济层面因素。在目前国际原油价格成为世界经济活动风向标的情势下,国际油价下跌反映了怎样的世界经济活力?是国际原油澳门葡京娱乐网站本身的供给增加还是世界经济衰退引发的原油需求减少?本研究依据价格决定理论,运用先进的计量方法测度国际油价下跌的原因,进而深入考察国际大宗商品价格下跌背后隐藏的世界经济走势。作为世界经济中最不稳定的变量之一,原油价格的波动一直备受瞩目。Baumeister和Kilian利用向量自回归(VAR)模型测算发现,早在2014年6月份即可预测出2014年下半年油价下跌的态势,即2014年上半年的国际原油澳门葡京娱乐网站供需条件以及世界经济形势已经很大程度上决定了下半年的油价走势。②该文同时认为,2014年6月份以及12月份的世界原油供给小幅增加,但油价却大幅下跌,足以说明全球原油需求的减少主导了下半年的油价下跌。关于学界关心的非常规原油增产问题,Kilian发现页岩油革命无法与页岩气革命相提并论,虽然2003年之后国际油价持续的高位运行刺激了页岩油的开发利用,但是高昂的开采成本致使美国页岩油产业前景依然充满不确定性,对国际油价的整体冲击作用有限,并且在此轮油价下跌中已经有不少页岩油企业破产。①与上述观点相反,Arezki和Blanchard全面分析了2014年国际原油澳门葡京娱乐网站的供给、需求,美国页岩油的产业前景以及油价下跌对世界经济影响等七个关键问题。该文通过分析发现,原油需求的降低仅引起20%-35%的油价下跌,而国际原油澳门葡京娱乐网站的供给过剩导致了60%的油价下跌,同时还发现原油高库存不是油价下跌的主要原因。②目前国内学者对2000年后国际油价波动问题也进行了深入的研究。例如,谭小芬等研究发现来自基本面的供需压力和金融投机是影响油价运行的主要因素,发达国家大规模宽松的货币政策使全球流动性对油价的冲击力显著增强,而全球原油产量大幅增加以及美元汇率走高是2014年后油价下跌的主导因素。③张宇燕和徐秀军认为由于全球发达经济体在2008年金融危机之后复苏缓慢,新兴经济体的经济增速也从2010年的7.5%降到2014年的4.4%,西方国家对俄罗斯的经济制裁以及原油需求增长乏力等因素共同引起油价下跌。④侯明扬和张杨认为页岩油资源将会从供给增长和价格传递两条途径来降低国际油价的整体水平,进而增强国际原油澳门葡京娱乐网站的稳定性。⑤董世红则从澳门葡京娱乐网站因素以及非澳门葡京娱乐网站因素两个层面进行分析:澳门葡京娱乐网站因素集中于OPEC不减产决定以及美国页岩油气产量的持续增加,以及欧洲、日本经济低迷导致原油需求不旺,造成油价下跌;非澳门葡京娱乐网站因素方面,地缘政治、美元流动性以及金融投机等因素共同决定了油价的下跌。⑥由此可见,已有研究更多地关注国际油价下跌的具体因素,而较少借助油价与世界经济的内生关系来分析世界经济活力问题。本文拟通过油价波动端倪到世界经济活力,为把握世界经济发展趋势提供借鉴。

二、国际原油澳门葡京娱乐网站与世界经济关系分析

世界经济活力能否从国际油价中体现,可以考虑国际油价的形成过程。1973年之前,国际原油澳门葡京娱乐网站处于“七姐妹”石油公司⑦以及OPEC(欧佩克)卡特尔的主导阶段,澳门葡京娱乐网站结构基本上呈现寡头垄断形式。学术界普遍认为此时的国际原油澳门葡京娱乐网站外生于世界经济,原油价格与产量均由几大石油公司决定。而随着1973年与1979年两次石油危机的爆发,高油价不仅给发达国家经济体带来严重的滞胀效应,原油需求萎缩、生产能力过剩,而且给以凯恩斯主义为主导的经济学界带来严重的理论冲击。鉴于经济发展易受到高油价的影响,为了改变原油供给方主导油价的局面,更加真实地反映澳门葡京娱乐网站供需状况,发达国家大力推进国际原油澳门葡京娱乐网站结构的改革,从原油期货澳门葡京娱乐网站的建立、国际贸易交割方式等层面开始着手干预国际原油的价格形成。自此,原油的供需与价格同世界经济深度渗透,相互影响。下面本文就国际原油价格波动因素与世界经济各层面关系展开深入分析。第一,实体经济层面,国际原油的供给、需求、库存是世界经济的内生性指标。虽然原油企业在各国基本上表现为国有垄断或寡头垄断,经济理论认为原油产量会介于垄断水平与竞争水平之间,但Krautkraemer和Toman对霍特林模型的扩展研究发现,利率水平对于企业是否开采原油也会产生重要影响,即低利率会刺激企业投资,引发原油需求增加,原油生产企业遂形成未来油价上涨的期望,为获得超额利润,导致当期原油供给减少。①进一步,全球利率水平的高低很大程度上取决于世界经济活力:世界经济增速低迷时,各国普遍采取宽松的货币政策,以期依靠低利率刺激投资,促进经济增长。所以,世界经济景气状况经由利率水平间接地影响到原油供给。例如,在2008年国际油价迅速飙升时期,由于同期的全球利率平均水平较低,OPEC预计油价在未来还会大幅度提升,在此期间内的原油日产量从1月份的3622万桶变为油价最高时7月份的3709万桶,升幅依然微弱。②原油由于其独有的物理特性,是现代工业的必备物资,且目前尚无完全替代品,其价格需求弹性较低。所以,原油的实际消费需求也代表了世界经济的景气程度。特别是中国、印度等新兴澳门葡京娱乐网站国家,其经济增长很大程度上依赖于化石能源的消费。即使某些国家的单位GDP油耗随着技术进步逐渐降低,但经济增长与原油消费量之间依然呈现出正相关关系。

实际上,近几年世界原油需求萎靡的根本原因在于世界经济整体上步入低速增长时代。具体而言,除美国经济一枝独秀外,遭受金融危机影响的英国、法国与日本等发达国家经济复苏进程较为缓慢,即使在负利率等极端货币政策下依然难见起色。而俄罗斯由于过度依赖能源出口,在原油价格急跌情形下财政收入锐减,经济增长受到严重影响。中国经济步入新常态发展阶段,正处于积极的调整优化之中。可见,原油的实际消费需求是世界经济景气状况在能源层面的深刻反映,是世界经济的内生性指标。广义上,库存可以理解为原油生产企业对原油需求未来期望值与现实消费值的差。如果世界经济景气状况与原油生产企业的未来期望一致,原油库存则会较小,油价会维持在较高水平。如果世界经济增长低迷,实际需求量小于供给量,则会造成较大的原油库存,此时油价也会伴随出现在低位区间。例如,美国能源信息署公布的周报显示,2015年3月,美国原油库存创下逾4.4亿桶的近80年新高,导致纽约期货原油合约交割地库欣(Cushing)的存储容量已接近饱和。至2016年1月,该值增加至4.9亿桶,打压油价至31.68美元/桶。③第二,虚体经济层面,原油价格与美元政策、金融投机等因素密切相关。首先,在美元货币政策方面。原油采用美元定价,美元利率与汇率关系到国际流动性水平,进而影响到原油价格。为刺激本国经济发展,美国在2007-2014年间无加息行为,实行低利率政策,欧洲与日本等经济体也同步降息,加深了国际原油需求,一定程度上引起了2003-2008年包括原油在内的国际大宗商品价格的上涨。④而原油作为最重要的国际贸易商品之一,美元汇率在油价波动中也发挥了重要角色,大体呈现出2014年之前美元贬值、油价上升,2014年之后美元升值、油价走低的协同关系。其传导机制在于:第一,多数原油净出口国的经济发展不均衡,美元贬值时这些国家需要从高油价中获得进口其他货物的美元;第二,美元贬值时名义上降低了油价,从而提高了国际原油需求,需求增加又一定程度上提高了油价;第三,美元贬值会引发全球流动性过剩,增加总需求,带动原油需求。反之亦然。其次,在金融投机因素影响方面。由于纽约商品交易所与伦敦洲际交易所的原油期货交易量占据了全球原油贸易的很大份额,其价格指标主导了国际油价的走向。原油期货澳门葡京娱乐网站对油价的影响主要体现为金融投机需求。①虽然原油的金融投机需求看似与全球实体经济关系较弱,但是,世界在经济不景气条件下,实体经济挤出的投机基金往往会集中于能源商品澳门葡京娱乐网站。例如,2008年7月国际原油期货交易盘中价格曾一度达到147.27美元/桶的最高纪录。②相反,随着美国实体经济的稳步复苏,美国联邦公开澳门葡京娱乐网站委员会于2014年10月宣布退出量化宽松货币政策,收回美元流动性,原油的投机需求骤降,油价随即下跌。可见,金融投机需求也与世界经济密切相关,国际油价自然成为世界经济的晴雨表。有文献已经发现,自21世纪以来,短期投机行为对于国际油价波动具有显著影响。③经过以上分析可知,国际原油澳门葡京娱乐网站各层面均可以作为世界经济景气状况的内生性指标,为本文后续的计量模型建立了理论基础。

三、计量模型与结果分析

为深入考察国际原油澳门葡京娱乐网站的变动情况,本文分析影响原油价格波动的最主要因素,考察原油供给冲击、原油消费需求冲击与金融投机需求冲击对油价的影响,进而捕捉世界经济发展脉络。1.指标选择与数据来源首先,本文选择世界原油月度总产量作为原油供给指标。数据来自EIA的官方网站。由EIA的数据可知,近十年全球每月原油产量的环比数据在±2%、同比数据在±4%范围内增减,波动微小。在2014年6月份国际油价大幅度下跌后,产油国经过两年痛苦的低收入期之后,OPEC内部成员国于2016年11月30日、OPEC与俄罗斯于2016年12月1日分别达成减产协议。例如,OPEC中14个成员国将合计减产120万桶/日,俄罗斯也将减产30万桶/日,以便提振油价。④其次,实证分析中常采用国际干散货单程海上价格指数的月度频率指标作为原油需求的替代指数,即“Kilian指数”。2.数据平稳性的处理与检验为了动态反映国际经济形势变化对国际油价的影响,本文采用波动因素时点分解方法进行分析。由于该方法要求参与建模的时间序列数据是平稳的,所以首先进行序列的平稳性检验。本文同时采用ADF与PP检验,结果表明各变量经过季节调整、取对数、一阶差分后均为平稳时间序列,可以建模。3.计量模型的构建列向量Yt包含三个变量,具体形式为Yt=(oilprodt,oildemandt,oilpricet)′,其中oilprodt代表世界原油总供给,oildemandt代表全球原油总需求,oilpricet代表实际国际原油价格。4.约束识别条件由于矩阵D0中有9个参数,所以只需施加3项短期制约条件即可实现参数估计。首先,因为存在钻井的拆装等调整成本,至少在一个月之内,即使原油价格与世界经济协动,原油开采企业也不会轻易改变月度生产计划,所以,在矩阵D0中,d12=d13=0;其次,因为发达国家与大多数产油国地理分布失衡,所以国际原油的交割主要采用远洋运输来实现,原油从北非等产地开采后到原油进口国的炼油厂需要一定的时间。可见,一个月之内国际现货油价的变化不会立即影响到全球实体经济层面,所以,d23=0。5.结果分析经过运算,图2-图4描绘出国际油价波动背后的各因素时点分解,为观察世界经济活力的月度变化提供了一个新的视角。由于2014年下半年开始国际油价急跌,EIA公布的数据目前仅将全球原油生产总量至2017年12月,所以我们将观察区间定为2014年4月至2017年12月。综上所述,虽然目前美国经济较为景气,但是自身的非常规原油开采减少了国际原油澳门葡京娱乐网站的进口需求,并且其在2015年12月17日宣布解除长达40年的石油出口禁令,长期来看可能会对国际油价带来下行压力。欧洲、日本以及中国虽然原油对外依存度很高,但是经济增速放缓带来的原油需求降低,以及由此引发的预期都可能促使油价进一步下跌。这些国家为刺激经济增长所实行的宽松货币政策,如果释放出的流动性未进入实体经济而是进入国际金融澳门葡京娱乐网站,则金融投机因素短期内可以在国际原油澳门葡京娱乐网站兴风作浪,大幅度影响原油期货价格,进而对现货价格产生影响。所以,国际油价下跌是世界经济形势与政策的分化,以及世界经济活力整体降低的体现。

四、国际油价走势与世界经济活力前瞻

前文分析得出国际油价下跌的三种主要影响因素:全球原油产量、世界经济景气程度以及金融投机需求背后的美元货币政策。所以,鉴别这三大因素的反转条件即可判断国际油价何时止跌回升,从而对世界经济活力进行前瞻性预测。第一,根据历次OPEC等组织减产决定可以显著影响油价的历史经验,可知国际原油澳门葡京娱乐网站对于供给变动期望的敏感反应,所以短期内最有可能提升油价的条件在于原油主产国对原油“冻产”、减产的联合决定。2018年上半年美伊关系恶化后,在伊朗扬言封锁霍尔木兹海峡的情况下,2018年5月17日原油盘中价格飙升至80.18美元/桶,创下2014年11月份以来的新高。油价上涨大部分来自澳门葡京娱乐网站各方对伊朗原油供给、全球原油运输澳门葡京娱乐网址的担心,并非代表全球实体经济的复苏。此外,由于沙特国内的炼油产业欠发达,无法与美国、俄罗斯等国相抗衡,无法弥补原油开采带来的收入损失,所以沙特最容易成为减产协议的发起者。例如,在2016年11月30日,沙特即主导OPEC成员国在维也纳会议上达成了减产协议,将每日产量减少120万桶,低至3250万桶/日,油价盘中顺势暴涨逾8%。①所以,在该协议2018年底到期的情况下,继续执行的概率很大。第二,关于页岩油量产情况。图5描绘出美国油井数量与国际油价的协动关系。可见,在2003-2008年国际原油价格节节攀升时期,高油价极大地刺激了页岩油开采技术的研发与实际钻井数量的增加。而其在2014年上半年的油价下跌中遭受了严重打击,钻井数量急剧减少,然后在2016年触底后缓慢增加。因为目前美国页岩油开采成本低于国际油价,所以未来美国页岩油的产量依然会保持增长的势头,但是由于其受油井集中的地理位置、容易积压库存、出口对象不足等因素的制约,往往压低了WTI油价,不利于其长远发展。美国作为国际原油澳门葡京娱乐网站上新的供给方、出口国,易使OPEC与俄罗斯联合起来控制油价的过快上涨,从而打压美国页岩油产业的发展。可见,未来油价不会持续高于80美元/桶,也许65-80美元/桶是世界经济条件不变下的长期可能。

五、结论与政策启示

本文基于国际油价与世界经济的内生性特点,借助波动因素时点分解方法,利用月度数据分析国际油价下跌因素与世界经济活力的高低,并得出如下结论:全球原油供给的增加可以引起油价小幅下跌,产油国的减产决定短期内可以显著促进油价的反弹,世界经济的萎靡不振带来原油实际消费需求的减少,美元升值、加息等货币政策短期内使金融投机需求看空油价,长期则拖累到世界经济的复苏步伐。据此,本文的政策启示在于:第一,中国经济步入新常态,增速有所回落,如果包括原油在内的煤炭、钢材、水泥等过剩产能行业的产品价格持续低迷,则中国经济陷入通货紧缩的风险加大。所以,中央银行的货币政策应由稳健型转为适度宽松型,加大流动性的释放,保证经济增长水平与就业率。同时,应防止释放出的流动性过多地进入到股市、房地产等过热部门,切实为实体经济的发展提供金融支持。第二,近年中国环境情况严峻,低油价会带来更多汽油的使用。所以,短期内可以设置成品油价格调整的过渡性“地板价”。此举既可以防止汽车尾气污染问题,又可以保护石油开采业健康、可持续地发展。需要注意的是,中国如果长期实行“地板价”策略,有可能出现中国正规成品油滞销或者海外低价成品油的走私入境。第三,国际贸易中原油以美元结算,但是美元汇率的波动更多的是为了美国国家利益考虑。为了摆脱美元因素的不利影响,中国原油期货已于2018年3月26日在上海国际能源交易中心正式挂牌交易,采用人民币结算。所以,在今后中国的国际原油贸易中,可以尝试与沙特等原油出口国利用人民币进行结算。而在美元升值、人民币被动贬值的背景下,适度控制其贬值区间,也可以减轻国内企业的出口压力。

作者:田洪志;师博

上海对外经贸大学学报责任编辑:张雨    阅读:人次

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